中国心连心化肥(1866)2012年上半年实现收入20.31亿元(人民币，下同)，同比增长11.4%，实现核心净利润人民币1.75亿元，同比大幅增长254%；实现每股收益人民币0.149元。在收入实现两位数增长的基础上，公司2012年上半年的利润增幅是惊人的。5月份，我们基于4月份以来尿素行业的高景气状况，曾一度将公司全年的盈利预期提高至0.377元/股。

        产品价量升 成本下降

        2012年上半年，公司主要产品尿素、复合肥的平均售价分别同比提高13%和12%；甲醇则因毛利率有所改善而大幅提升销量43%；公司主要原料煤炭的价格出现显着回落，使公司单位生产成本有所下降。

        公司综合毛利率上升约6个百分点。报告期，公司综合毛利率由上年同期的12%增加至18%。细分产品的毛利率变化情况为：尿素的毛利率由14%上升至24%，甲醇的毛利率由-10%回升至-2%，同时，复合肥的毛利率相对稳定，由15%小幅提升至16%。2012年上半年，尿素、复合肥和甲醇的收入占比分别为62.3%、24.9%和12.4%。综合毛利率提升的根本原因在于单位产品售价提升的同时，单位生产成本却因煤炭购入价格下降以及技术进步带来的降本因素而出现下降，从而使公司综合毛利率获得较大幅度提升。

        下半年盈利形势较弱

        6月下旬以来尿素价格显着回落，公司全年盈利预计将呈前高后低走势。进入6月下旬以来，国内尿素市场价格显着回落，尿素价格已由5月下旬的年内高点跌至目前的2,130元/吨，跌幅达15.5%。我们看到，2011年尿素市场行情是前低后高，而今年则很可能是前高后低，这或许预示着：公司2012年下半年的盈利形势将弱于上半年。

   调低对公司2012-2013年的盈利预期。基于最近数月来尿素价格的变化以及我们对下半年尿素价格趋势的预测，我们将公司2012-2013年尿素平均售价预期由前期的2,280/2,300元/吨下调为2,100/2,050元/吨，尿素毛利率由18.4%/18.3%下调为15.5%/15.3%，从而将公司2012-2013年的盈利预期由0.38/0.44元/股修正为0.26/0.31元/股。

        预测PE7.5倍 目标2.86元

        基于最新的盈利预测数据，我们维持公司「买入」的投资评级，并将目标价下调12.0%至2.86港元(昨收市2.02港元)，对应于7.5倍2013年动态市盈率(PE)。